Bastou uma leitura de inflação acima do esperado nos Estados Unidos para o mercado lembrar que a inteligência artificial também é um negócio de crédito. Com os preços ao consumidor americano acelerando para 3,7% em setembro, as apostas em nova alta de juros pelo Federal Reserve subiram, como relatou o jornal português ECO2. O rendimento dos títulos do Tesouro passou de 5%, e as vinte empresas de IA e semicondutores mais valiosas do mundo perderam mais de US$ 1 trilhão em valor de mercado em poucos dias, segundo o Times Brasil3.
O epicentro foi a CoreWeave, operadora independente de data centers. De acordo com o colunista James Mackintosh, do Wall Street Journal, a ação caiu 24% na semana e apagou todo o ganho do ano; a fabricante de memórias Micron recuou 11%, e as sul-coreanas Samsung Electronics e SK Hynix caíram o dobro disso1. No mesmo período, a consultoria Gartner projetou que 80% das chamadas neoclouds podem desaparecer até 2030, com mais de US$ 3,5 trilhões em infraestrutura sujeitos a perdas contábeis, conforme o Yahoo Finance4.
O episódio deixa à mostra o risco mais óbvio: o de o investimento trilionário em data centers ser interrompido pelo custo do dinheiro. A tese central de Mackintosh, porém, aponta para outro lado. Para ele, o risco maior é a construção continuar em velocidade máxima1. A leitura inverte o debate habitual. A ameaça não seria a IA fracassar como tecnologia, mas ser erguida numa escala em que o retorno para quem pagou a obra fique abaixo do custo.
O lucro que derruba o múltiplo
O ponto de partida é contábil. O investimento de capital (capex) de uma empresa é a receita de outra. A corrida por data centers permitiu a fabricantes de chips, sistemas de refrigeração, cabos, geradores de reserva e turbinas elevar preços e margens ao mesmo tempo em que as vendas disparavam1. Esses lucros existem e estão nos balanços. Mas dependem de uma obra que tem fim. Concluída a construção, o gasto recua para manutenção, reparos e atualizações, que custam muito menos do que levantar um prédio novo.
O mercado parece saber disso. Segundo os dados reunidos pelo WSJ, o múltiplo da Nvidia, a empresa mais valiosa dos Estados Unidos, caiu de 23 para 15 vezes o lucro projetado, mesmo com a ação subindo 15%. A Micron negocia a pouco menos de cinco vezes o lucro previsto depois de triplicar de preço1. Em outras palavras, os investidores pagam cada vez menos por dólar de lucro esperado porque não acreditam que ele vá durar. Rob Almeida, estrategista global da MFS Investment Management, resumiu o diagnóstico ao jornal: "o mercado não tem um problema de P, tem um problema de E"1, numa referência ao preço e ao lucro (earnings) que compõem o indicador preço/lucro.
A escala dessa concentração aparece num cálculo de Gerard Minack, da Minack Advisors, citado na coluna: o lucro projetado das oito maiores empresas de IA (Amazon, Alphabet, Broadcom, Meta, Microsoft, Nvidia, Oracle e Palantir) somado ao de outras 11 companhias do setor cresceu US$ 700 bilhões neste ano, contra menos de US$ 500 bilhões para todo o restante do S&P 5001.
Os números admitem duas leituras. Para os otimistas, o mercado demonstra sobriedade ao não pagar caro por lucros extraordinários. Para os céticos, é justamente o inchaço dos lucros que mascara a bolha: os múltiplos não sobem porque o denominador está inflado. Mackintosh lembra o paralelo de 2007, quando o exagero no valor das ações de bancos ficou escondido por patrimônios contábeis superestimados1. Por isso os céticos preferem indicadores que suavizam os ciclos, como o índice de Shiller, que compara o preço com a média de lucros de dez anos.
A conta que precisa fechar
A dimensão do investimento ajuda a entender por que o tema deixou de ser assunto apenas de Wall Street. A coluna do WSJ cita estimativa de US$ 9 trilhões até 2032, ou 3,2% do PIB americano ao ano, atribuída ao professor Stijn Van Nieuwerburgh, da Columbia Business School1. A versão final do trabalho, apresentada na conferência de outono da Brookings Papers on Economic Activity, elevou o número: US$ 10,3 trilhões entre 2025 e 2032, média de 3,63% do PIB por ano, ante cerca de US$ 8,2 trilhões no rascunho de março, segundo a cobertura do Cryptopolitan5. Em proporção da economia, seria um ciclo maior que os de canais, ferrovias, eletrificação, rodovias e telecomunicações.
O mesmo estudo chama atenção para a forma de financiamento. Van Nieuwerburgh descreve a migração de gastos transparentes, registrados nos balanços das grandes empresas, para estruturas opacas: joint ventures, crédito privado, securitização, sociedades de propósito específico e contratos de arrendamento5. O autor pondera que seria prematuro concluir que a infraestrutura de IA já representa risco sistêmico comparável a booms de crédito anteriores. Mas o deslocamento para fora do balanço dificulta saber quem, exatamente, carrega o risco.
Para que o investimento se pague, não basta a tecnologia funcionar. É preciso que ela eleve a produtividade a ponto de os clientes aceitarem pagar o custo integral de desenvolvimento e uso1. Os sinais dessa tensão já aparecem nas pontas mais alavancadas. O analista Gil Luria, da D.A. Davidson, observou que a CoreWeave toma recursos a cerca de 9% ao ano enquanto gera retorno próximo de 1%, como registrou a KuCoin News12. Com juros longos acima de 5% nos Estados Unidos, essa diferença deixa de ser detalhe.
O que canais, ferrovias e fibra ótica ensinam
O financista John Templeton dizia que as quatro palavras mais perigosas do mundo dos investimentos são "desta vez é diferente". Mackintosh usa a frase como fio condutor e sustenta que, até aqui, a IA não deu motivo para ser tratada como exceção1.
O retrospecto histórico traz uma boa e uma má notícia. A boa: os grandes ciclos de investimento costumaram entregar tanto ou mais do que prometiam, com ganhos enormes para a sociedade. A má: da febre dos canais na Inglaterra de 1790 à bolha ferroviária britânica de 1840, passando pela versão americana de 1880, pela eletrificação, pelo rádio, pela televisão e pela fibra ótica da era pontocom, os investidores saíram frustrados1.
O WSJ identifica três mecanismos recorrentes, e todos se aplicam à IA1:
- O tempo. Os benefícios chegaram depois do que o financiamento suportava. Na IA, a distância entre o entusiasmo com a tecnologia e a reorganização efetiva de processos nas empresas pode ser longa.
- O tamanho do lucro. Os ganhos foram menores e mais tardios que o projetado. Capacidade computacional em excesso tende a derrubar o preço do serviço, como ocorreu com a banda de fibra ótica no início dos anos 2000.
- A captura do valor. A concorrência transferiu os ganhos para quem usava a tecnologia, não para quem a possuía. A fibra instalada a preço de bolha virou insumo barato para as empresas de internet que vieram depois.
A história dos grandes ciclos de infraestrutura costuma ser generosa com a sociedade e dura com quem pagou a obra.
Onde o Brasil entra nessa conta
O debate chega ao país num momento particular. Em 15 de setembro, foi sancionada sem vetos a Lei 15.504/2026, que cria o Regime Especial de Tributação para Serviços de Datacenter, o Redata6. A norma suspende Imposto de Importação, PIS/Cofins e IPI na compra de equipamentos por cinco anos, em troca de contrapartidas: uso de energia renovável ou de baixa emissão, destinação de ao menos 10% da capacidade de processamento ao mercado interno e investimento de 2% do valor dos equipamentos em pesquisa e desenvolvimento, conforme o Teletime e o Startups6. A renúncia fiscal estimada é de R$ 5,2 bilhões em 2026. Há um detalhe relevante apontado pelo escritório Velloza Advogados: por causa da reforma tributária, os benefícios de PIS, Cofins e IPI só produzem efeito até 31 de dezembro de 202610.
As expectativas do setor são altas. A Brasscom projeta cerca de US$ 80 bilhões em investimentos até 2030 e um salto de 1.340 MW para 2.529 MW de capacidade, segundo a Convergência Digital8. Marcos Peigo, presidente da Scala Data Centers, disse ao Brazil Journal que o país poderia chegar a 13 a 15 GW se virar exportador de capacidade para Estados Unidos e Europa, aproveitando a saturação do mercado americano, mas cobrou a liberação de incentivos estaduais pelo Confaz7. Do lado da energia, o diretor-geral do ONS, Marcio Rea, informou que os pedidos de conexão de data centers recebidos entre 2025 e 2026 somam quase 20 GW, o equivalente a cerca de 30% da energia do país, conforme o Times Brasil9.
A tese de Mackintosh ajuda a ler esses números com mais cautela. O Brasil se apresenta como destino justamente da fase tardia do ciclo, quando o mercado americano está saturado. Se o custo do capital subir no exterior e o investimento global recuar, os projetos ainda no papel em mercados emergentes tendem a ser os primeiros adiados. Se o ciclo seguir a pleno vapor, o país ganha ativos físicos, empregos de construção e demanda para uma matriz elétrica que hoje desperdiça energia renovável por excesso de oferta. Mas o retorno financeiro, como mostra a história, pode ficar com quem detém os contratos e o capital, majoritariamente estrangeiros.
O custo do dinheiro também pesa por aqui. O Copom reduziu a Selic de 14% para 13,75% ao ano em 16 de setembro, com expectativas de inflação de 4,9% para 2026, ainda acima da meta, segundo o comunicado da 281ª reunião registrado pelo Atlas Público11. Com juros domésticos nesse patamar, data centers no Brasil dependem quase inteiramente de financiamento externo em dólar. Um Federal Reserve mais duro encarece diretamente esses projetos, e um câmbio pressionado dificulta a continuidade dos cortes na reunião de 3 e 4 de novembro.
Há bons argumentos contra o pessimismo. Dan Ives, da Yorkville Ives, sustenta que a demanda por capacidade computacional continua forte e que a queda reflete o custo de financiamento, não falta de clientes3. Brannin McBee, cofundador da CoreWeave, afirma que a empresa teria fluxo de caixa amplamente positivo se parasse hoje de construir e que busca crédito mais barato junto a seguradoras12. O próprio Van Nieuwerburgh considera prematuro falar em risco sistêmico5.
Há ainda um argumento estrutural. O fato de os investidores já descontarem a natureza temporária dos lucros, refletido na queda dos múltiplos, reduz a chance de uma correção abrupta como a de 2000, quando a Nasdaq negociava a múltiplos muito superiores. E, mesmo nos ciclos que terminaram mal para os acionistas, a infraestrutura permaneceu e sustentou décadas de crescimento. Para países que receberão parte dessa infraestrutura, como o Brasil, esse legado físico pode valer mais do que o retorno das ações.
O que acompanhar nos próximos meses
- Orientações de capex das grandes empresas de tecnologia nos balanços do terceiro trimestre: qualquer revisão para baixo afeta toda a cadeia de fornecedores.
- Custo da dívida das neoclouds, como CoreWeave e Nebius, termômetro do apetite do crédito privado pelo setor.
- Inflação americana e decisões do Federal Reserve, que definem o custo de financiar a obra.
- Receita de serviços de IA versus custo de infraestrutura, o indicador que dirá se a conta fecha.
- No Brasil: regulamentação complementar do Redata, decisão do Confaz sobre o ICMS, fila de conexões no ONS e a reunião do Copom de novembro.
Perguntas frequentes
Por que as ações de inteligência artificial caíram em outubro de 2026?
A inflação americana de 3,7% em setembro elevou as apostas de alta de juros pelo Federal Reserve e levou o rendimento dos títulos do Tesouro acima de 5%. Como a construção de data centers depende de dívida, o mercado passou a questionar quem consegue financiar a expansão. A CoreWeave caiu 24% na semana, segundo o Wall Street Journal.
Os lucros das empresas de IA são sustentáveis?
São reais, mas boa parte vem do próprio ciclo de construção, em que o investimento de uma empresa vira receita de seus fornecedores. Quando as obras terminarem, o gasto tende a cair. Por isso a Nvidia passou de 23 para 15 vezes o lucro projetado, mesmo com a ação em alta de 15%.
Quanto os Estados Unidos devem investir em infraestrutura de IA até 2032?
Cerca de US$ 10,3 trilhões entre 2025 e 2032, ou 3,63% do PIB ao ano, segundo a versão final do estudo de Stijn Van Nieuwerburgh para a Brookings Papers on Economic Activity. Em proporção da economia, superaria canais, ferrovias, eletrificação, rodovias e telecomunicações.
A inteligência artificial é uma bolha como a das ferrovias ou da internet?
Ainda não é possível afirmar. Os grandes ciclos de infraestrutura costumam beneficiar a sociedade e frustrar investidores, porque os ganhos demoram, os lucros ficam abaixo do previsto ou a concorrência transfere o valor para os usuários. A IA está exposta aos três riscos.
Como o ciclo de investimento em IA afeta o Brasil?
O país aprovou o Redata (Lei 15.504/2026) e espera até US$ 80 bilhões em data centers até 2030. Se o crédito encarecer no exterior, projetos aqui podem ser adiados. Se o ciclo seguir, o Brasil ganha infraestrutura, mas o retorno financeiro pode ficar com investidores estrangeiros.