Fundos de hedge preenchem o vácuo deixado pelas pensões no mercado de títulos dos EUA

Durante décadas, governos puderam contar com uma base estável de compradores para financiar suas dívidas: fundos de pensão e outros investidores de longo prazo, dispostos a manter títulos públicos por anos a fio. Essa engrenagem está mudando. Nos Estados Unidos, uma reportagem do Wall Street Journal publicada em 14 de setembro mostra que fundos de hedge ocuparam boa parte do espaço deixado por essas pensões no mercado de Treasuries, os títulos do Tesouro americano¹. O fenômeno já chamou a atenção do Federal Reserve de Nova York, que passou a questionar investidores sobre os riscos dessa transição.

Uma troca de guarda no maior mercado de dívida do mundo

Segundo o levantamento do Escritório de Pesquisa Financeira do Tesouro dos EUA (OFR), citado pelo WSJ, os fundos de hedge chegaram a 2026 com cerca de US$ 2 trilhões em Treasuries em carteira, mais do que o dobro do volume registrado cinco anos antes. Essa posição representa hoje uma fatia recorde de 7% de todo o mercado de títulos públicos americanos, um universo em que cerca de US$ 1,2 trilhão em papéis muda de mãos diariamente¹.

Parte relevante dessas posições vem da chamada operação de base (basis trade), estratégia em que gestores exploram pequenas diferenças de preço entre títulos do Tesouro e seus contratos futuros, normalmente usando dinheiro emprestado para ampliar o retorno. O movimento perdeu fôlego nos últimos trimestres, mas segue relevante em volume, segundo Molly Brooks, estrategista da TD Securities ouvida pelo jornal¹.

Por que as pensões americanas estão saindo dos títulos públicos

O recuo das pensões não é um movimento isolado nem recente. Um relatório do Centre for Economic Policy Research, com sede em Paris, mostra que fundos de pensão dos EUA já mantiveram perto de 40% de seus ativos em renda fixa; hoje essa fatia caiu para algo entre 10% e 15%. Na Europa, o movimento é parecido: a participação de títulos de renda fixa nas carteiras previdenciárias recuou de cerca de 35% no início do século para próximo de 20% atualmente¹.

A explicação central é o retorno insuficiente que os títulos públicos passaram a oferecer diante das obrigações de longo prazo das pensões, um efeito que se acentuou na década de juros baixos que antecedeu o atual ciclo. Diante disso, essas instituições redirecionaram recursos para crédito privado, imóveis e infraestrutura. David Zee, especialista em renda fixa da consultoria Callan, resume que "a paisagem mudou": o dólar marginal que antes iria para a dívida pública hoje busca outras oportunidades¹.

Esse recuo tem nomes concretos. Grandes fundos de pensão da Dinamarca, da Holanda e da Austrália reduziram suas posições em Treasuries no último ano. No início de setembro, o fundo soberano da Noruega, o maior do mundo, com mais de US$ 2 trilhões em ativos, propôs diminuir sua alocação em títulos públicos, incluindo os americanos, em favor de papéis lastreados em hipotecas e outras dívidas de maior risco¹.

O que preocupa o Federal Reserve de Nova York

Nas últimas semanas, funcionários da área de mercados do Fed de Nova York passaram a perguntar diretamente a investidores e gestores sobre o papel crescente dos fundos de hedge no mercado de títulos públicos, de acordo com pessoas próximas ao assunto ouvidas pelo WSJ. O interesse recai especialmente sobre as chamadas operações de "valor relativo" (relative value), em que gestores apostam simultaneamente contra e a favor de diferentes títulos soberanos, e sobre o crescimento das grandes gestoras multiestratégia, como Millennium, Point72 e Citadel, que empregam times de traders dedicados a apostas alavancadas em dívida pública¹.

O momento é sensível. O rendimento do Treasury de 10 anos tocou 5% nesta segunda-feira (14/9), um patamar historicamente associado a pressões sobre ações e sobre a economia real, enquanto o título de 30 anos opera perto da maior taxa em 19 anos. Uma tentativa do secretário do Tesouro americano, Scott Bessent, de recomprar bilhões em dívida de prazo mais longo não foi suficiente para conter a alta dos juros, em meio a um déficit orçamentário projetado em 6% do PIB americano neste ano fiscal¹.

Fundos de hedge tendem a manter posições por prazos curtos e são vistos como investidores sensíveis a preço, ou seja, mais propensos a exigir rendimentos maiores para continuar comprando dívida diante do aumento da oferta de papéis. Isso é justamente o que preocupa autoridades monetárias em um cenário de emissões crescentes.

Um padrão que já aparece na Europa e no Japão

O fenômeno não é exclusivamente americano. O Banco Central Europeu registrou que fundos de hedge já respondem por mais da metade do volume negociado no mercado de títulos soberanos europeus, ante um quarto em 2018. No Japão, fundos de hedge e outros investidores estrangeiros concentram 60% das transações diárias no mercado de títulos e 90% no mercado de futuros de títulos, mesmo detendo apenas 10% do estoque de dívida em circulação, segundo o Banco do Japão¹.

O contraste brasileiro: pensões que caminham na direção oposta

No Brasil, o retrato é diferente e, em certo sentido, inverso ao dos EUA. Segundo pesquisa da Mercer sobre estratégias e políticas de investimento das entidades fechadas de previdência complementar (EFPCs), divulgada pela Abrapp, os fundos de pensão brasileiros encerraram 2025 com R$ 1,374 trilhão sob gestão e alocação recorde de 85,2% em renda fixa, quase dez pontos percentuais acima do patamar de quatro anos antes. A renda variável, em contrapartida, caiu para um mínimo histórico de 7,6% das carteiras².

A explicação para esse movimento contrário ao americano está, em grande parte, no nível dos juros domésticos. Com a Selic ainda em 14% ao ano desde a reunião do Copom de 5 de agosto, e juro real entre os mais elevados do mundo, a renda fixa brasileira segue oferecendo retorno suficiente para cobrir as obrigações atuariais das fundações, o que reduz o incentivo para buscar risco em outras classes de ativo. Especialistas consultados pela imprensa especializada apontam que qualquer mudança estrutural relevante nessas carteiras só deve ocorrer entre 2027 e 2028, à medida que o ciclo de corte de juros avançar².

Isso não significa que o Brasil esteja imune ao fenômeno descrito pelo WSJ. Os dados do Tesouro Nacional mostram que, ao final de março de 2026, a dívida pública federal somava R$ 8,63 trilhões, dos quais 20,86% (R$ 1,7 trilhão) estavam nas mãos de "Fundos de Investimento", categoria que inclui fundos multimercado e estratégias mais táticas, equivalentes em espírito aos hedge funds americanos, ainda que sob regras e classificação distintas. Os investidores não residentes, por sua vez, já respondem por 10,70% da dívida interna (R$ 888 bilhões), participação que o próprio Tesouro classifica como positiva por indicar diversificação da base de credores³.

Ou seja: o Brasil também tem, dentro de sua própria estrutura de financiamento público, uma fatia crescente de capital mais tático e sensível a preço. A diferença é que essa fatia convive, por enquanto, com uma base de previdência que está se tornando mais conservadora, e não menos, o oposto do que se observa nos EUA, na Europa e em parte da Ásia.

Por que isso importa para o investidor brasileiro

Ainda que o epicentro da reportagem seja o mercado americano, o tema tem relevância direta para o Brasil, por dois caminhos. Primeiro, porque tensões nos juros longos americanos costumam se transmitir ao custo de captação de países emergentes, inclusive o Brasil, via prêmio de risco e câmbio. Segundo, porque o país já convive, na prática, com uma versão própria do fenômeno: uma fatia relevante e crescente da dívida pública federal em mãos de fundos de investimento e de não residentes, ao mesmo tempo em que sua base de previdência complementar caminha para o extremo oposto, mais conservadora do que em qualquer momento recente^2,3.